全球市场理所当然接受了欧盟银行压力测试的结果:欧洲银行总共需要融资35亿欧元,仅是市场预测的十分之一。那么,这是否化解了对于欧元区主权债务危机可能引发第二次经济探底的欧洲银行危机的担心,是否解除了欧洲各国的紧缩财政计划会触发第三次大萧条的警告呢？欧洲债务危机是否会演变成另一场全球性危机呢？判断这些问题,有必要先清晰化欧洲债务危机的蔓延的过程,对错综复杂的世界经济形势有相对正确的估量。笔者认为,欧盟银行压力测试表明,欧洲危机实际上进入了第三阶段。

　　7500亿欧元解救主权债危机的方案形成是第一阶段,以欧洲主权债务法规模违约风险得到遏制为特征。虽然拯救基金除了国际货币基金组织拿 出真金白银,其他只是画了一个大饼,但起到了担保的作用,避免了立即发生违约事件。最近国际货币基金组织已经向希腊等国提供了超过千亿的资金,对于稳定市场起到了实质性的作用。两件事可以说明担保基金的稳定器效应。7月20日,葡萄牙的主权债再次被下调两级,欧洲市场并没有出现希腊和西班牙评级下调那样大幅的震荡。西班牙最近成功超额在市场融资,也说明信心有所恢复。

　　现在可以这么说,只要不再爆出类似希腊债务做假那样的不可预测的事件,近期欧洲主权债务风险已经降低,相应的变数基本应在可测范围内。

　　以银行测试为标志的欧洲银行危机的释放是第二阶段。欧洲央行几周前披露,有1950亿的风险敞口需要拨备。国际清算银行披露,除南欧四国以外的欧洲银行负债1.57万亿欧元,高于雷曼破产时华尔街银行的坏账规模,其中只有16%是主权债。由于相互之间的资产负债情况不清楚,银行间市场的短期拆借利率近期攀升很高,市场融资成本上升,银行的流动性比较紧张。欧洲央行从“最后贷款人”的角色变成“第一借款人”。这些现象,特别是流动性风险与华尔街银行体系崩溃之前非常相似,欧洲银行体系是否会暴发系统性危机的担心不断增大。

　　为了稳定市场,欧盟采取了美国同样的方式,对欧洲银行实行压力测试。两年前美国在最危险的时候进行了金融机构压力测试。因为美国政府取消盯市原则,特别是政府准备两万亿美元以公司合营方式购买坏账的承诺,相当于对金融机构被取消盯市原则后缓期执行死刑的数万亿“毒资产”买了保险,使市场愿意接受非常明显不真实的金融机构的测试结果,金融市场逐渐稳定下来。这种用泡沫治泡沫的结局,是否在新的金融监管框架下受到控制现在不得而知。但是至少“毒资产”引发的惊涛骇浪,被一剂实际上是心理药方的虚拟的“保单”平复。一场史无前例的华尔街整体破产危机被化解。

　　欧盟这次不必像美国政府那样首先通过取消盯市原则,因为所有的风险资产都恢复了交易,欧盟测试的“真实性”更强一些。相对透明的银行资产负债情况,一般都对稳定市场有正面作用。美国虚拟的测试环境和条件的测试结果都为市场接受,欧盟银行体系的资产负债表的相对“真实” 应该更容易被接受。测试结果公布后,金融市场普遍上扬基本的回应是积极。

　　但是,欧洲银行测试的假定环境仍然非常宽松。如果提高银行核心资本充足率要求,如果考虑欧洲央行不充当第一贷款人时货币市场的流动性风险,如果严格的金融监管限制风险资产的交易,欧洲银行的风险可能增大。不过这几个如果短期内不会发生。在已有一定程度的可预期的风险释放过程中,金融市场的震荡不可避免,但幅度与没有任何预期的华尔街的金融海啸不在同个数量级上。

　　欧盟各国现在都公布了相应的财政紧缩方案,这是欧洲危机的第三阶段。格鲁克曼教授认为,欧盟紧缩财政可能触发第三次大萧条。其实,欧盟紧缩财政是不得已而为之。债务违约风险严重的国家,必须建立平衡国家资产负债表的时间表,才能恢复市场信心。在欧元区的统一货币体系下,各国不可能通过货币工具实现调解,紧缩财政和改革福利体制是唯一选择。

　　紧缩财政必然不利于当前经济增长。有欧洲机构研究显示,欧洲各国紧缩财政可能拉下2011年欧洲经济增长0.9%。不过,欧债危机的影响更多在汇市上反映出来。欧元贬值改善欧洲出口增长,对2011年欧洲经济有0.8个百分点的拉动作用。只要欧元没有回到危机前的水平,对欧盟的出口就是有利的。

　　投资疲软也是对欧洲经济担心的另一原因。投资意愿不足使经济增长恢复缺乏足够的推动力。不过近期有数据显示,德国的投资已开始增长,综合德国在欧盟中举足轻重的火车头的带动作用和出口增长的判断,以及财政体制改革对经济长期有利可以稳定市场预期等因素,今年欧洲经济实现1%的增长已是共识,明年保持1%左右的增长也是可以预期的。

　　笔者的结论是,欧洲不会二次探底,也不会触发第三次大萧条。